用友财报深度解读：2025亏损13亿，即将触底反弹？
4月之后，中国上市公司均发布了2025全年以及2026Q1财报。根据以往经验，大数网继续撰写一系列科技公司的财报解读文章。
相同之处在于，专注科技公司的成长，聚焦在产品、技术、客户的护城河方面。不同在于，利用成熟的大模型抓取数据和解读数据。毕竟，大模型的数据处理能力完胜人类。
这一期，我们来谈用友。
说起这家公司，有几个关注点。1.用友是当之无愧，无法绕开的2B应用软件的龙头之一。2.在“AI杀死SaaS”、“日抛ERP”的产业环境下，用友市值从顶峰跌了60%。3.用友连续亏损2年，今年是否走出了困境？4.用友的AI产品化能力如何，是否成为驱动力之一？
PS，结论在文末，可以直接下拉看结论。
第一部分 核心财务数据
指标 | FY2025 | FY2024 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
营业收入 | 91.82亿元 | 91.53亿元 | +0.3% |
归母净利润 | -13.89亿元 | -20.61亿元 | 同比减亏67,209万元 |
扣非净利润 | -15.97亿元 | -20.35亿元 | 同比减亏44,105万元 |
经营性现金流净额 | +8.12亿元 | -2.74亿元 | 大幅改善10.86亿元 |
毛利率 | 49.6% | 47.5% | +2.1个百分点 |
研发费用率（费用化口径） | 13.3% | 14.4% | -1.1个百分点 |
研发资本化比例 | 49.5% | 52.0% | -2.5个百分点 |
应收账款/营收比 | 24.8% | 26.5% | -1.7个百分点 |
合同负债 | 34.18亿元 | 30.55亿元 | +11.9% |
未分配利润 | -25.77亿元 | -11.88亿元 | 持续恶化 |
2026 Q1数据
指标 | 2026Q1 | 2025Q1 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
营业收入 | 14.59亿元 | 13.78亿元 | +5.9% |
归母净利润 | -7.23亿元 | -7.36亿元 | 同比减亏1,320万元 |
扣非净利润 | -7.33亿元 | -7.94亿元 | 同比减亏6,157万元 |
经营性现金流净额 | -10.05亿元 | -10.22亿元 | 同比小幅改善 |
总资产 | 211.33亿元 | 216.31亿元（2025年末） | -2.3% |
归属母公司股东权益 | 68.95亿元 | 75.99亿元 | -9.3% |
其他关键数据
指标 | 数值 |
|---|---|
应收账款周转天数 | 约90-100天（应收账款净值22.8亿/营收91.8亿×365） |
前五大客户销售占比 | 4.07%（应收账款集中度，非收入集中度） |
员工总数（历年） | FY2023: 24,949人 FY2024: 21,283人 FY2025: 19,086人 |
研发人员占比 | 33.7%（6,429人/19,086人，FY2025末） |
人均创收 | 48.1万元（91.8亿/19,086人） |
政府补助减亏依赖度 | 其他收益8.13亿元将营业亏损从-21.71亿元缩小至-13.58亿元，缓冲约37.5%的亏损深度 |
云服务ARR | 29.0亿元，同比+18.1% |
订阅相关合同负债 | 28.65亿元，同比+24.2% |
· 收入增速企稳回正，2026Q1同比+5.9%为近几期最高单季增速，显示订阅转型阵痛期正在度过。
· 云服务业务收入70.64亿元，同比+3.1%，增速高于整体。
· 核心产品用友BIP收入36.11亿元，同比+15.1%，产品结构在优化。
· 云服务ARR（年度经常性收入）29.0亿元，同比+18.1%，订阅基本盘在扩大。
· 订阅相关合同负债28.65亿元，同比+24.2%，预收款质量在提升。
· 从三年的营收看，FY2023收入97.96亿（+5.77%）→ FY2024降至91.53亿（-6.57%）→ FY2025回升至91.82亿（+0.3%）。
· 初步判断：FY2024是真正的经营底部——收入降幅最大（-6.57%）、亏损额最高（-20.61亿）、毛利率最低（47.5%），三项指标在同一年达到峰值恶化。Y2025是从该底部的第一步回升，有足够的多期背景支撑"初步拐点"判断，而非单期波动误判。
第二部分 经营质量如何
回款能力与收入质量
应收周转天数：约90-100天（估算）。回款能力处于"边际改善但整体偏弱"状态。
客户结构健康度
大型企业客户收入59.89亿元（占整体65%），但大型企业通常账期更长，存在大客户依赖的潜在风险。需关注央国企客户的回款周期和稳定性。
人效与组织扩张节奏
员工总数历年精确数据：
报告期末 | 员工总数 | 同比变动 | 降幅 |
|---|---|---|---|
FY2023（2023-12） | 24,949人 | — | — |
FY2024（2024-12） | 21,283人 | -3,666人 | -14.69% |
FY2025（2025-12） | 19,086人 | -2,197人 | -10.3% |
两年累计 | — | -5,863人 | -23.5% |
· 销售费用（-6.83%）和管理费用（-11.96%）同步下降，成本压缩有阶段性成效。
· 两年累计裁员5,863人（-23.5%），裁员规模在A股科技公司中属于大型重组级别。
商业模式与收入结构迁移
收入结构（FY2025）：
· 产品许可：23.41亿元（同比-19.55%，占比25.5%）
· 技术服务及培训：62.45亿元（同比+10.33%，占比68.0%）
· 其他：4.19亿元
云服务关键指标（FY2025）：
· 云服务业务收入：70.64亿元（同比+3.1%）
· 云服务ARR：29.0亿元（同比+18.1%）← 关键质量指标
· 订阅相关合同负债：28.65亿元（同比+24.2%）
· 累计付费客户数：106.70万家（新增19.45万家）
· 判断：收入结构正在向订阅迁移，ARR和订阅合同负债的增速（18-24%）显著高于整体收入增速（0.3%），是商业模式质量改善的核心证据。
· 若ARR维持18%以上增速，则未来12-18个月收入质量将持续改善。
第三部分 构建稳定的客户群
用友的收入增速大幅落后于行业，背后原因是主动的订阅转型（一次性许可转订阅，收入确认方式变化），而非市场需求不足。这是一个需要谨慎区分的现象——是供给侧主动收缩还是需求侧失速？目前证据指向前者。
业务板块 | FY2025收入 | 同比 | 判断 |
|---|---|---|---|
大型企业客户业务 | 59.89亿元 | +2.1% | 核心引擎，稳健 |
中型企业客户业务 | 10.97亿元 | -12.3% | 转型压力，短期下行 |
小微企业（畅捷通） | 11.02亿元 | +14.2% | 增长引擎，最健康 |
政府及公共组织 | 8.17亿元 | -9.9% | 下行压力 |
海外业务 | 未单独列示 | 近30%增长 | 高增长，但基数小 |
AI业务现状：
· AI相关合同签约金额：16.7亿元（FY2025全年）
· 其中FY2025 H1签约：3.2亿元；H2签约：约13.5亿元（H2明显加速）
· AI签约客户数：超400家
· 单个合同突破千万级
签约金额 ≠ 确认收入： 16.7亿元是合同签约金额，非当期财务报表已确认收入。软件行业合同到收入确认存在时间差（按完工百分比确认），实际已确认的AI业务收入无法从年报直接拆分。验证AI商业化真实规模，需持续追踪FY2026年各季度云服务收入中的AI分部数据。
增量属性【无法独立验证】： 16.7亿元AI合同中，"在现有ERP合同中嵌入AI升级模块"与"独立AI新合同"的比例，年报披露口径未作区分。若AI合同主要来自老客户ERP续约升级，则真实新增市场份额扩张有限；若来自新客户，则代表真实增量。在数据无法独立核实之前，不宜将全部16.7亿元归因于"AI带来的市场增量"
总结：未来的走势如何？
从以上数据以及局部分析不难发现，现在的用友处于痛苦转型期，已接近底部。判断依据有几条，比如连续3年（FY2023-FY2025）未分配利润为负且持续扩大，但减亏趋势明确，最明显的是2025年Q4已扭亏为盈，FY2026有希望实现全年盈亏平衡或微利。
按照这个节奏走，用友有可能在2027年年初交出一份满意的答案。但是，还有很多不确定的挑战。很明显，AI对用友来说，是不是一个巨大的驱动力而不是颠覆性的软件？产业对AI杀死SaaS这类言论什么时候能够转变？FY2026能否实现全年盈亏平衡？订阅ARR能否持续保持15-20%增速？ AI商业化能否从"项目制"走向"规模化订阅"？ 16.7亿AI合同（签约金额）若能转化为持续订阅收入，将打开新空间；若大部分为老客户升级包，则增量有限。研发投入收缩的边界在哪里？ 若为保利润持续削减研发，可能损害长期竞争力。政府补助的持续性如何？ 每年8亿+的其他收益是否具有政策稳定性，直接影响减亏节奏。
我们可以做如下推论，不一定对，都是基于数据的推论。
1：假如订阅ARR保持15%+增速，则未来收入质量将持续改善，但整体收入增速仍可能维持低单位数，因为订阅收入会替代部分传统许可收入。这是一种"结构性换挡"，不一定是坏事。
2：假如应收账款/营收比持续下降至20%以下，则收入质量将显著提升，现金流改善将有更坚实基础；若反弹，则需警惕放宽信用换增长的模式再次出现。
3：假如FY2026全年实现盈亏平衡，则资本市场情绪可能显著改善；但若亏损再次扩大（尤其是Q4再次亏损），则转型逻辑将被证伪。
4：假如政府补助在FY2026出现显著退坡（其他收益降幅超30%），则即使经营效率持续改善，亏损收窄的速度仍将大幅放缓。
5：假如AI合同16.7亿元中大部分为老客户ERP续约时嵌入的AI升级模块，则真实AI新增市场渗透率有限；若FY2026 AI相关云服务收入中出现明确分部披露，将成为判断增量属性的关键验证点。
⚠️免责声明：本文仅为本人对科技公司财报的解读和复盘推演，不构成任何投资建议。股市有风险，交易需独立判断。所有数据来源于官方财报。本文有AI成分，注意甄别信息真假。